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【导读】基金经理解读金银市场投资机会
中国基金报记者 方丽 孙晓辉
近期，国际金银市场迎来“史诗级狂欢”。
截至12月24日，伦敦现货黄金价格首次突破4500美元/盎司关口，最高触及4531美元；现货白银价格更是强势冲高至75.5美元/盎司，年内涨幅分别超70%和近150%，大幅跑赢全球多数资产类别。其中，2025年的伦敦金价累计涨幅已创下1990年以来的最佳年度表现。
在本轮金银牛市行情中，主要驱动因素有哪些？短期因素与长期逻辑如何共振？经历整年上涨行情后，后市空间如何？普通投资者如何合理配置贵金属资产？
为此，中国基金报记者采访了：
博时黄金ETF基金经理 王祥
汇添富黄金及贵金属基金经理 过蓓蓓
中信保诚中证800有色指数基金经理 黄稚
前海开源黄金ETF基金经理 梁溥森
受访基金经理认为，本轮贵金属行情是“短期催化”与“长期逻辑”共振的结果。黄金价格持续攀升并刷新历史纪录，核心推手为美联储降息周期的持续推进，以及全球避险情绪的升温；白银的行情则来自“贵金属属性”与“工业属性+战略储备”的叙事得到市场认可。
不过，这些基金经理普遍认为，本轮行情虽然有基本面支撑，但短期快速上涨后，市场波动可能加剧，需要警惕回调风险。中长期来看，黄金仍受到美元信用弱化、央行购金等逻辑的支撑，或仍具有较好的配置价值。白银走势与黄金相关性较强，金银比还有一定修复空间，但白银波动可能更大。
多重利好因素形成合力
共同驱动金银大牛行情
中国基金报记者：近期黄金价格持续上涨并创历史新高，您认为主要驱动因素是什么？
过蓓蓓：主要有以下驱动因素：一是美联储政策由紧转松预期成为市场共识，从而降低了非收益资产持有成本，提升了贵金属的吸引力，美洲和欧洲市场的黄金ETF在11月~12月增持现货黄金量显著高于亚洲市场黄金ETF；二是中央银行持续购买黄金作为重要的储备资产来分散外汇风险，给黄金带来了不同于往年的新增需求。
黄稚：12月美联储实施了年内第三次降息操作，市场对于明年美联储继续降息的预期升温，美元指数走弱，降息预期是近期黄金价格上涨的重要催化。同时，地缘扰动增加推升避险需求、年底配置需求等也带来资金流入。
梁溥森：黄金价格持续攀升并刷新历史纪录，核心驱动力源于两大维度的共振：一方面，美国经济基本面变化推动美联储政策转向宽松，显著降低黄金持有成本；另一方面，全球地缘政治风险持续发酵，强化黄金避险属性，双重利好叠加催生全球黄金买盘热潮，推动黄金价格屡创历史新高。
从政策端来看，近期美国劳动力市场下行风险加剧，成为美联储转向鸽派的关键催化。在此背景下，美联储于9月、10月、12月接连降息，累计降幅达75个基点；当前美国联邦基金利率相较长期中性利率仍存在可观下行空间，为后续宽松预留充足空间。更值得关注的是，美联储换帅在即，一系列信号不断强化市场对2026年美联储政策宽松的共识，全球流动性宽松周期大概率延续，实际利率下行直接降低了黄金的持有机会成本，极大提升黄金的配置吸引力。
从风险端来看，全球地缘政治风险未见明显缓和，持续推升黄金避险需求。当前百年未有之大变局的核心内核是世界秩序的重塑，在此过程中，全球政治格局与经济运行的不确定性显著加剧，进一步强化了黄金作为“终极避险资产”的价值属性。
多重利好因素形成合力，持续刺激全球黄金买盘增加。世界黄金协会数据显示，全球实物黄金ETF总持仓已攀升至历史最高水平，直观印证了市场对黄金资产的青睐。
中国基金报记者：年内白银涨幅显著超越黄金，主要逻辑是什么？
过蓓蓓：白银是“影子黄金”，对利率预期更为敏感。而且，它除了受益于工业需求强劲增长，特别是太阳能、电子和印度市场的需求，供应短缺也进一步推高价格。这些因素共同推动COMEX黄金和白银大幅上涨。
黄稚：近期上涨行情中，白银价格弹性强于黄金。一方面，白银由于其市场规模相对较小、流动性低于黄金，通常具有更高的价格弹性。今年4月黄金价格率先上涨，金银比升至长期历史高位，白银相对低估。随着市场情绪回暖，资金流向白银，推动金银比向历史中枢回归，白银价格加速上涨，出现“逼空”行情。另一方面，今年白银的行情不仅是作为黄金影子资产的“补涨”，白银“贵金属属性”与“工业属性+战略储备”的叙事得到市场认可。近期美国将白银列为“关键矿物”，战略价值提升。同时，全球能源转型加速，光伏、新能源汽车、AI数据中心等新兴领域需求快速增长，白银需求端持续扩张；同时，白银多作为铜铅锌伴生矿，供给弹性较低，供需基本面趋紧支撑白银价格。
短期催化与长期逻辑共振
上行趋势或具可持续性
中国基金报记者：在本轮金银牛市行情中，短期因素与长期逻辑如何共振？哪些因素更具可持续性？
梁溥森：此轮金价强势上行的核心逻辑，在于短期驱动因素与中长期支撑逻辑的深度共振。从短期维度看，美联储降息周期的持续推进叠加全球避险情绪的升温，构成了行情走高的核心推手；从长期视角审视，当前全球正处于百年变局的深度演化期，经济格局重塑提速，地缘政治博弈烈度攀升，为金价上行筑牢了坚实的中长期基础。
在此背景下，支撑金价走强的长期逻辑可归结为两大核心维度：其一，全球主要经济体普遍采取“财政扩张+货币宽松”的政策组合，以对冲经济下行压力、破解发展失衡难题。这一政策导向下，市场对于全球债务规模膨胀、信用货币体系稳定性的担忧持续升温。作为不依赖任何主权信用背书的天然硬通货，黄金在全球资产配置中的战略价值愈发凸显。
其二，伴随美元长期信用根基的松动，叠加各国央行推进外汇储备多元化的战略诉求，全球范围内掀起了一轮持续性的大规模购金潮，为金价构建起稳固的“底部支撑”。
上述长期支撑逻辑具备显著的可持续性，有望中长期助推金价维持强势运行格局。
过蓓蓓：地缘政治事件（比如关税动荡）、美联储降息周期的延续，以及短期投资需求激增等短期因素推动了价格快速上涨；长期逻辑则涉及结构性需求变化，如中央银行持续增持黄金以对冲美元贬值风险、全球债务和赤字压力、去全球化趋势，以及白银的工业应用增长（如新能源领域）。两者共振体现在短期事件放大长期趋势，例如降息降低机会成本，强化了避险需求。其中，长期因素更具可持续性，因为央行购买和工业需求（如银的结构性短缺）预计将延续数年，而短期因素如地缘政治风险可能波动较大。
黄稚：本轮贵金属行情是“短期催化”与“长期逻辑”共振的结果。短期来看，降息预期、地缘局势紧张、年底配置资金流入等因素，推动近期价格上涨。中长期而言，美元信用弱化，全球货币信用体系重构是支撑贵金属价值的重要基础。黄金作为非主权货币，其货币属性得到重新定价，成为对冲货币信用风险的重要工具。同时，多国央行寻求外汇储备多元化，央行资产配置中黄金的地位不断上升。我国央行连续13个月增持黄金。央行购金为金价提供支撑，这一趋势可能具有可持续性。
黄金定价逻辑重心发生迁移
货币和避险属性暂时超过金融属性
中国基金报记者：近期金价表现与实际利率出现脱钩现象，是否意味着黄金的定价逻辑发生结构性变化，背后的深层原因是什么？
黄稚：黄金价格受到其货币属性、金融属性、避险属性、商品属性等多因素共同作用影响。通常情况下，黄金可以被视作“零息债”，而美债实际利率一定程度上代表了持有黄金的机会成本，通常与金价呈负相关关系。但近年来在黄金上涨过程中，金价一度与美元指数、美债实际利率等传统定价指标出现背离，这表明市场对黄金的定价逻辑重心发生迁移。
在“去美元化”背景下，全球货币体系面临挑战，黄金货币属性的重要性提升。黄金作为非主权货币，与美元等主权货币在货币体系中存在替代关系，在全球货币信用体系出现波动时具有长期价值锚定功能。当市场对主权货币信用体系产生担忧，黄金作为对冲货币信用风险工具的重要性提升。即货币属性和避险属性的影响力暂时超过了金融属性。央行持续购金行为，也对黄金价格形成机制产生影响，为金价提供了持续支撑，使金价对实际利率等传统因素的敏感度下降。
梁溥森：事实上，自2022年起，金价与实际利率的传统联动关系已出现显著脱钩，黄金定价逻辑亦随之发生结构性重塑。
这一变化的深层根源，正源于全球秩序重构大背景，即地缘博弈与经济格局的不确定性显著抬升，彻底改变了黄金的供需与定价框架。从供给端看，黄金矿产开采周期长、产能扩张弹性低，天然具备供给刚性；从需求端看，全球央行持续大手笔增持黄金以推进储备多元化，叠加黄金抗通胀、避险的核心属性以及在资产配置中的战略价值愈发受市场认可，催生了大规模增量需求。供需格局的显著失衡，即增量需求远超增量供给，成为驱动金价持续走强的核心动力。
贵金属整体行情乐观
短期波动或加剧
中国基金报记者：展望未来，您对黄金和白银的价格前景如何判断？当前市场是否存在过热现象？
王祥：上周内公布的密歇根消费者信心指数和成屋销售数据均不及预期，同时日本央行加息25bp至0.75%，虽然政策利率仍明显低于通胀，但短期内流动性抽取的压力已经释放，宽松氛围有利于贵金属整体乐观行情。
在未来美联储主席人选方面，凯文·沃什近期与特朗普的交流中表现较好，市场对其胜选的概率押注有所上升。尽管沃什与哈塞特在降息方面都将符合特朗普的诉求，但其对于QE（量化宽松）持谨慎态度，在不改变贵金属整体乐观行情的情况下，对其趋势强度和波动路径或有不同的影响。
黄稚：本轮贵金属行情有基本面支撑，但短期快速上涨后，市场波动可能加剧，短期来看，市场交易情绪较为亢奋，价格对于短期利空消息反应钝化，需要警惕回调风险。中长期来看，黄金仍受到美元信用弱化、央行购金等逻辑的支撑，短期受地缘政治局势变化和美联储货币政策路径的影响，当前来看，黄金或仍具有较好的配置价值。白银走势与黄金相关性较强，金银比还有一定修复空间，但白银波动可能更大。白银具有“货币+工业”双重属性，工业需求能否持续兑现预期将影响其上行空间。
回归资产配置本质
定投或逢低分批买入避免追高
中国基金报记者：未来贵金属投资存在哪些风险点，哪些关键信号需要密切关注？普通投资者如何参与贵金属市场？
梁溥森：我们高度认可黄金在中长期对冲通胀风险、规避地缘波动、优化资产组合的核心配置价值，但短期市场情绪的过度狂热，已部分透支了未来上涨空间，甚至滋生出一系列非理性交易行为。以近期市场为例，部分场内贵金属LOF基金出现大幅溢价，不少投资者在二级市场非理性追高，支付了畸高的溢价成本。
结合当前市场环境与黄金增值税新规，我们认为普通投资者参与贵金属投资，黄金ETF及其联接基金一种高效的配置工具。考虑到当前金价已部分反映降息周期与“去美元化”的核心叙事，叠加短期急涨后获利盘止盈压力增大，后续持续大幅冲高的概率已明显降低。投资者需摒弃短期博弈思维，锚定合理收益预期，回归黄金的资产配置本质，将其作为对冲通胀与系统性风险、平滑组合波动的中长期工具。同时，考虑到黄金属于非生息资产，建议投资者控制仓位占比。从资产配置的角度测算，10%—20%的配置比例即可有效发挥优化组合的作用；对于当前黄金仓位较低的投资者，不妨通过定投模式分批布局，以降低入场成本和择时风险。
王祥：若后续美国经济数据超预期强劲，影响降息实施路径且伴随美元指数反弹，黄金则可能阶段性受压。同时，经历了年度的涨幅后，黄金资产的波动性可能上升，投资者应做好风险防范。建议考虑以10%作为黄金ETF配置中枢比例。定量研究显示，股债组合中加入黄金，占比约12%时，组合风险收益比（夏普比）较优；占比为8%时，最大回撤控制或更优。投资者可考虑围绕10%中枢，结合市场情绪调整：短期交易逻辑清晰、情绪高涨时适度超额配置；市场低迷或调整期阶段性减配。
黄稚：本轮贵金属行情是长期逻辑与短期因素共同催化的结果。长期逻辑影响趋势，短期因素可能引发价格波动。贵金属投资需要关注地缘政治局势变化、美联储降息预期转变、央行购金节奏等。其中，美联储货币政策预期可能因经济数据变化而反复，地缘事件冲击会随着局势演变而波动。对投资者而言，贵金属可能成为资产配置的重要组成部分，或作为投资组合“压舱石”，可以考虑采取定投或逢低分批买入策略，避免追高。
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